Слияние – изменения, заблуждения и многое другое

Автор: Маркус Ванг

Редакторы: Игнеус Терренус и Чармин Хо

Обзор

1. Ключевые изменения до и после Слияния

На этот раз мы выделим три ключевых изменения Слияния. Во-первых, мы исследовали, как майнинг, майнеры и их оборудование могут устаревать. Во-вторых, мы рассмотрели, как уменьшится инфляция оборотного предложения ETH после Слияния. И последнее, но не менее важное: мы узнали, как вознаграждение за проверку будет более привлекательным для пассивных инвесторов.

2. Три распространенных заблуждения

С приближением Слияния постоянный поток новой информации и хайпа наводняет пространство. Таким образом, легко упустить важную информацию, что может привести к формированию неправильных представлений о том, что произойдет после Слияния. Мы углубились в три распространенных заблуждения и почему они не соответствуют действительности.

3. Оценка Слияния

Среди игроков отрасли мнения о Слиянии разделились. Читайте дальше, чтобы получить представление о том, почему мы считаем, что Слияние было оценено справедливо, но также у сети есть потенциал для роста.

Введение

Долгожданное Слияние уже почти у нас – Ethereum Foundation объявили о конкретных сроках и планах действий для всех стейкхолдеров. Соответственно, держателям эфира “не нужно ничего делать”, кроме как быть начеку из-за потенциальных мошенников. После Слияния будет много изменений, однако цель этой статьи – осветить критические фундаментальные изменения, влияющие на оценку ETH, а также распространенные заблуждения относительно Слияния. Мы обсудим оценку Слияния в 1,6 тыс. долларов. Для получения подробной информации о Слиянии, обратитесь к статье, опубликованной Bybit.

Ключевые изменения до и после Слияния

Больше никакого майнинга, майнеров и специального оборудования

Слияние – это буквально слиянию текущей основной сети Ethereum и системы Beacon Chain (PoS). Сеть откажется от нынешней системы PoW. Бомба сложности в PoW повысит сложность майнинга до недостижимого с финансовой точки зрения для майнеров уровня, стимулируя переход на PoS.

Это происходит из-за того, что майнеры PoW соревнуются с другими за вознаграждение за блок по вычислительной мощности своих майнинговых риг. С другой стороны, PoS-валидаторы выбираются для создания следующего блока и получают вознаграждение за блок в зависимости от количества застейканного ETH. Подробнее о различиях между PoW и PoS читайте по этой ссылке.

С переходом на PoS одним из непосредственных изменений станет снижение энергопотребления для обеспечения безопасности сети. На момент написания статьи для майнинга необходимо 82,12 ТВтч в год, что эквивалентно годовому потреблению электроэнергии в Чили. В PoS майнинг больше не будет нужен, и Ethereum станет более экологичной сетью. ESG-компании смогут рассмотреть эфир в качестве инвестиционного варианта после Слияния.

Ежегодная эмиссия ETH сократится на 90% 

С уменьшением годовой эмиссии ETH на 90% после Слияния, ослабление и давление на продажу эфира также уменьшатся.

Сейчас майнеры, успешно создавшие блок, получают вознаграждение в виде двух ETH и комиссии за газ. Однако после Слияния вознаграждение за блок для валидаторов будет удалено из-за значительно более низких затрат на производство блоков. При меньшем количестве выпущенных ETH оборотное предложение ETH столкнется с меньшей инфляцией. Это может вызвать рост ETH из-за понижения «разбавления» стоимости на ETH из-за новых выпущенных ETH. Кроме того, произойдет уменьшение давления со стороны майнеров, которые раньше забирали эфир для покрытия эксплуатационных расходов. Также, если после Слияния сгоревшие транзакционные комиссии от EIP 1559 превысят вознаграждения для валидаторов, эфир станет дефляционным токеном, что повысит его стоимость.

На момент написания статьи общий объем оборотного предложения эфира составляет 120 миллионов, при этом, по оценкам, ежегодная эмиссия для майнеров составляет 5,5 миллионов ETH, 0,5 миллиона ETH уходят в качестве базовой платы, а 0,62 миллиона ETH идут стейкерам. В целом это эквивалентно чистому уровню инфляции в 4,68%. После Слияния эмиссия 5,5 миллионов ETH майнерам исчезнет, оставив чистый уровень инфляции в 0,1%.

Привлекательные награды за проверку

После Слияния инвесторы могут получать более высокую доходность от четырех видов стейкинга. У каждого из них свои преимущества и риски. Раньше майнеры получали награды за работу и комиссию за несгоревший газ, которые после Слияния будут получать валидаторы. Стоит отметить, что стейкинг для валидации шел полным ходом до Слияния, с доходностью на момент написания статьи в 4,1%. После Слияния предполагаемое вознаграждение за проверку, вероятно, увеличится до 5% ~ 9% (как указано ниже), в зависимости от фактической комиссии за транзакцию, MEV и общего количества застейканных ETH.

Источник: Bloomberg (по состоянию на 29 августа 2022 года)

Вознаграждение за валидацию после Слияния, хотя и плавающее, привлекательно для пассивных инвесторов, ищущих безопасную доходность. Игроки отрасли с уверенностью прогнозируют, что вознаграждение за стейкинг составит не менее 5%, а Lido, крупнейший поставщик стейкинг-пула ETH рассчитывает на промежуток от 5,7% до 8,2%. По сравнению с доходностью казначейских облигаций в диапазоне от 2,7% до 3,5% это вознаграждение выглядит привлекательным не только для институциональных, но и для розничных инвесторов, не имеющих доступа к казначейским облигациям. Тем не менее, стейкинг на валидацию несет более высокий кредитный риск, чем казначейские облигации, и должны компенсироваться высокой доходностью. На наш взгляд, смарт-контракты имеют минимальные кредитные риски, что означает, что компромисс между риском и вознаграждением при стейкинге ETH довольно интересен. Предвидя такой спрос, Coinbase недавно запустила токены cbETH, чтобы предлагать услуги по стейкингу для валидации.

Розничные инвесторы также должны найти доходность привлекательной по сравнению с поразительно высокой доходностью от предоставления ликвидности. При отсутствии непостоянных убытков от стейкинга розничные инвесторы не упустят прирост капитала эфира.

Источник: ethereum.org

После Слияния можно будет выбрать один из 4 вариантов стейкинга на валидацию с различными преимуществами и рисками. Соло-стейкинг и стейкинг как услуга больше подходят для действующих институциональных игроков, таких как биржи, майнеры и т.д., Которые владеют техническими инновациями для управления операционными рисками.

Варианты для розничных инвесторов включают стейкинг-пул (DeFi) и стейкинг на централизованных биржах (CeFi). Стейкинг на централизованных биржах более удобен для розничных торговцев, но он сопряжен с рисками централизации и неликвидности производных токенов. В качестве примера возьмем Lido. stETH, токен получателя после стейкинга на Lido, может генерировать доходность или выступать в качестве обеспечения на других протоколах DeFi. В настоящее время он не функционирует полностью, поскольку он не взаимодействует с протоколами DeFi.

Вывод

Очень много изменится после Слияния. Мы выделили три ключевых различия, влияющих на оценку ETH. И похоже, что в отрасли существует соглашение в отношении того, что стоимость ETH, вероятно, увеличится после Слияния как при краткосрочном, так и при долгосрочном планах. Долгосрочная поддержка включает в себя более активное участие институциональных инвесторов (привлекательная доходность и меньшее потребление энергии), в то время как краткосрочная – меньшее давление со стороны майнеров.

Распространенные заблуждения о Слиянии

При всем хайпе вокруг Слияния сформировались некоторые неправильные представления. Мы хотели бы пролить некоторый свет на эти заблуждения и глубоко погрузиться в то, почему они не соответствуют действительности.

Заблуждение № 1: Ethereum становится быстрее и дешевле, затмевая убийц Ethereum

Правда заключается в том, что, хотя производство блоков Ethereum незаметно улучшится после Слияния, механизм платы за газ останется прежним. По словам Виталика, Слияние знаменует собой лишь 55%-ное завершение общего развития сети. В то время как Ethereum Foundation разработал дорожную карту для обновления Ethereum, чтобы сделать сеть более масштабируемой, безопасной и устойчивой. Предполагаемое завершение общего обновления сети произойдет только в 2024 году. Текущая дорожная карта включает в себя Beacon Chain (в режиме реального времени), Слияние (оценка: сентябрь 2022 года) и шардинг (оценка: 2023-2024). Хотя эти они трое взаимозависимы, обновление, которое непосредственно способствует масштабируемости, – это шардинг. Таким образом, Ethereum в конце концов станет быстрее и дешевле, но не сразу после Слияния.

Стоит отметить, что план шардинга является предварительным. Слияние находится в стадии разработки с 1 декабря 2020 года, и уже было несколько задержек. Более того, различные технические варианты того, как будет происходить шардинг, еще предстоит доработать, поэтому могут возникнуть дополнительные проблемы, прежде чем Ethereum станет более масштабируемым.

Без улучшения масштабируемости Слияние не окажет прямого воздействия на так называемых убийц Эфириума. Однако недавние события, связанные с накоплениями и медвежьим рынком, дали Ethereum некоторое преимущество перед альтернативными системами первого уровня. Так как rollup-модели, ориентированные на накопление, набирают обороты в преддверии завершения шардинга, а также непрерывное развитие rollups создают потенциал для роста Ethereum в будущем. Кроме того, доминирование Ethereum по TVL сохраняется с момента краха LUNC и затмевает другие сети первого уровня. Учитывая все вышесказанное, можно сделать вывод, что, несмотря на более медленную основную сеть по сравнению с Solana или Avalanche, Ethereum все еще сохраняет свою конкурентоспособность.

Заблуждение № 2: Огромное давление со стороны продавцов из-за роста застейканных ETH

Ethereum Foundation указали, что застейканный ETH в Beacon Chain может быть разблокирован только после обновления Shanghai, которое, как ожидается, произойдет через 6-12 месяцев после Слияния. Поэтому гипотеза о том, что около 14 миллионов застейканных ETH после разблокировки повысят давление со стороны продавцов, не обоснована.

Даже после обновления Shanghai массовая разблокировка застейканных ETH маловероятна. На каждый день будет установлен лимит в размере всего 43,2 тыс. ETH, что эквивалентно 65 миллионам долларов, что едва ли окажет давление на продажи в контексте ежедневного объема торгов ETH в размере 5 миллиардов долларов.

Биржевой баланс ETH vs количество застейканного эфира в Beacon Chain

Интересно, что большинство аналитиков на самом деле предсказывают, что Слияние вызовет чистое увеличение застейканных ETH. Это приведет к сокращению баланса ETH на биржах, что, возможно, укрепит цену эфира. Как показано выше, баланс эфира на биржах снижался, в то время как стейкинг эфира в Beacon Chain вырос, и это ослабило давление продаж, несмотря на сложные макроэкономические условия. Ожидается, что баланс эфира на биржах еще больше сократится после Слияния, поскольку пользователи будут больше стейкать ETH, а не выводить его.

Заблуждение № 3: Ethereum станет менее децентрализованным после Слияния

Вопрос о том, станет ли Ethereum менее децентрализованным после Слияния, обоснован и волнует многих по понятным причинам. Сначала мы объясним риски централизации и проиллюстрируем, почему эти опасения уменьшатся благодаря сотрудничеству игроков отрасли и обновлению Shanghai.

Поставщик ликвидного стейкинга Lido и централизованные биржи, такие как Coinbase, Kraken и Binance, на момент написания статьи держали 64% от общего объема застейканного ETH. Это вызвало вопросы из-за большого объема криптовалюты, сосредоточенной в одних руках. Согласно блогу Ethereum Foundation, если какой-либо игрок пересекает критический процентный порог, то есть ⅓, ½, он может получить огромную прибыль за счет согласованного MEV, манипулирования синхронизацией блоков и т.д. В крайнем случае злоумышленники, владеющие более чем 50% вкладчиков, могут захватить весь блокчейн.

Интересно, что модель PoW также сталкивается с рисками, связанными с централизацией пулов майнинга: Ethermine, P2Pool Old и Hiveon Pool занимают 28%, 14% и 10% сетевого хешрейта соответственно. Такая централизация не вредит сети, поскольку майнеры могут легко переключать пулы в случае обнаружения каких-либо вредоносных действий. Более того, контроль над более чем 50% хешрейта одного игрока требует подкупа более чем нескольких тысяч участников майнинга. Таким образом, все вышесказанное чрезвычайно затрудняет проведение вредоносной атаки в рамках модели PoW. Однако модель PoS в настоящее время не позволяет игрокам переключать платформы. Поэтому централизация стейкинга представляет серьезную угрозу.

Что еще хуже, риск цензуры со стороны централизованных игроков возрастает после введения санкций США в отношении адресов, взаимодействующих с Tornado Cash. Централизованные биржи, расположенные в США, вероятно, не проведут злонамеренную атаку на Ethereum, но им придется следовать введенным законам или санкциям. Многие возможные сценарии с цензурой производителей блоков могут привести к путанице. Таким образом, страх санкций пугает некоторых инвесторов ETH, которые опасаются, что Ethereum потеряет свою ключевую особенность – децентрализацию на платформе смарт-контрактов.

Меры для предотвращения последствий атак

Несмотря на неизбежные риски централизации и цензуры, существует несколько мер для снижения риска централизации и предотвращения злонамеренных атак.

Самоограничение игроков отрасли, возможно, могло бы помочь подавить опасения по поводу централизации. Дэнни Райан, ведущий исследователь из Ethereum Foundation, однажды выступил за то, чтобы Lido добровольно ограничили свое доминирование ради всей сети Ethereum. Lido попросили сообщество проголосовать, и пользователи единогласно проголосовали против предложения о самоограничении. В итоге Lido выпустили схему двойного управления, дающую владельцам stETH право накладывать вето на предлагаемые изменения в протоколе. Это, в свою очередь, ослабляет чрезмерную власть держателей LDO, и одновременно согласует их интересы со стейкерами ETH. Тем не менее, Lido по-прежнему может извлечь выгоду из MEV, поскольку владельцы stETH и LDO используют эту возможность. Кроме того, Coinbase упомянули, что могут закрыть стейкинг-услуги для сохранения целостности сети, если регулирующие органы попросят подвергнуть транзакции цензуре. Исходя из предыдущих событий, связанных с Lido и Coinbase, угрозы, надвигающиеся в краткосрочной перспективе, могут быть в значительной степени смягчены за счет самоограничения игроков отрасли.

Были также встроены механизмы для предотвращения злонамеренных атак или цензуры. Соучредитель Ethereum Виталик Бутерин упомянул, что PoS может полагаться на слэшинг, чтобы лишить злоумышленника стейкинга для определенных видов атак. Кроме этого, сообщество может сформировать софтфорк, чтобы защититься от атаки 51%

Как только обновление Shanghai заработает, пользователи смогут переключаться между платформами для стейкинга. Если кто-то заметит мошенника, то стейкеры просто уйдут с платформы. Концентрация пулов майнинга PoW не беспокоит пользователей, потому что майнеры легко переключаются между платформами, но после Слияния Ethereum с PoS может стать более децентрализованным в долгосрочной перспективе, как только переключение стейкинга станет общедоступным. Получается, в долгосрочной перспективе риск концентрации может быть эффективно устранен после обновления Shanghai.

Однако все же вопрос о том, будет ли Ethereum децентрализованным после Слияния, остается открытым. Риски концентрации могут быть сдержаны в долгосрочной перспективе, но труднее предотвратить риски цензуры со стороны основных централизованных игроков, таких как эмитенты стейблкоинов и поставщики инфраструктуры.

Оценка Слияния

Мнения участников отрасли разделились по поводу того, была ли полностью учтена стоимость Слияния и его потенциал. По нашему мнению, оценка справедлива, и она может постепенно приблизиться к своей внутренней стоимости после успешного перехода в сентябре.

Источник: TradingView (по состоянию на 30 августа 2022 года)

Мнение о том, что Слияние было оценено по разумной цене, подтверждается резким ростом коэффициента ETHBTC с тех пор, как в середине июля была объявлена предварительная дата обновления. Неопределенность ушла после того, как Ethereum Foundation обозначил конкретные сроки. Кроме того, вероятность неудачного перехода на PoS невелика после нескольких лет тестирования Слияния. Сейчас у эфира будет шанс переплюнуть BTC. В общем, снижение неопределенности вокруг Слияния было учтено в цене эфира.

Источник: Coinglass (по состоянию на 30 августа 2022 года)

Более того, ралли ETH, которое на этот раз было вызвано фьючерсами и опционами, по-прежнему сопровождалось довольно высоким спотовым объемом. Объем спотовых сделок вырос с ежедневного объема торгов в 3,5 миллиарда долларов в середине июля до 5 миллиардов долларов, в то время как объем опционов за тот же период удвоился с 3 до 6 миллиардов долларов. И хотя опционы и фьючерсы играют важную роль в волатильности цены эфира, снижающийся эфир на биржах и увеличивающийся объем спотовых операций означают, что спекулянты и те, кто накапливает криптовалюту, сосуществуют с середины июля. Таким образом, справедливо будет сказать, что прогресс Слияния был учтен в полной мере.

Источник: Coinglass (по состоянию на 30 августа 2022 года)

Также прежде чем рассматривать вопрос о том, было обновление оценено достойно, инвесторам важно знать о значительных колебаниях цен в сентябре. Движение рынка, вызванное деривативами, обычно сопровождается волатильностью, поскольку закрытие позиций по деривативам стимулирует движение цен. Опционы-колл ETH, срок действия которых истекает 30 сентября, в три раза превышают опционы-пут, в то время как опционы-колл BTC, срок действия которых истекает 30 сентября, только в два раза превышают опционы-пут BTC. Разница свидетельствует о сильном интересе со стороны инвесторов, делающих ставку на Слияние. С другой стороны, ухудшение макроэкономических условий в сентябре потенциально может повлиять на эфир, и цена, остающаяся ниже 1,5 тыс. долларов, усилит это движение из-за маркет-мейкинговой активности.

С другой стороны, есть также мнения о том, что эфир еще не ощутил положительное влияние Слияния. Артур Хейс, соучредитель BitMEX, прогнозирует цену в $ 3,6 тыс. в сценарии, при котором после успешного Слияния не последует неожиданных поворотов от ФРС. Другой аналитик полагает, что Слияние покажет себя только после его завершения, поскольку инвесторы пытаются избежать технических рисков, связанных с переходом.

Вывод

Разница между ETH BTC и суммы открытых позиций свидетельствуют о том, что Слияние было оценено справедливо. Но с учетом фундаментальных изменений, описанных в предыдущих разделах, многие аналитики считают, что эфир может приблизиться к своей внутренней стоимости только после успешного завершения перехода. Более того, опционы-колл ETH, срок действия которых истекает в декабре 2022 года, опережают опционы-пут ETH в 10 раз, что свидетельствует о том, что после Слияния доверие инвесторов возрастет. В целом, разумно полагать, что у эфира все еще есть возможности для роста.

Заключение

Ethereum украл славу у сетей первого уровня, поскольку только новости о Слиянии затопили пространство. Тем не менее, Слияние знаменует собой завершение обновления Ethereum только на 55%, и инвесторам важно знать о различных изменениях и настоящих результатах на фоне хайпа вокруг Слияния.

В связи с предстоящими событиями вокруг Ethereum, скорее всего, будет наблюдаться волатильность цен на ETH. Поэтому мы более подробно рассмотрели три торговые стратегии в нашей статье о прогнозировании цены Слияния Ethereum.

Как упоминалось выше, переход приводит к целому ряду изменений. Кроме того, он также вдохновил разработку хардфорка (Ethereum PoW), текущей сети без Слияния. Более подробную информацию о Ethereum PoW и о том, поможет ли это майнерам после слияния, можно найти по ссылке. Также, если вы интересуетесь спекуляциями вокруг Ethereum PoW, можете обратиться к нашему отчету, составленному совместно с Nansen. В этой статье мы обсудили спекуляции «умных денег» на Ethereum PoW.